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近期，關(guān)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)是復(fù)蘇還是衰退的爭(zhēng)論很熱烈。

其實(shí)有這種爭(zhēng)論很正常。筆者本人所觀察到的現(xiàn)象也是即有指向經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的，也有指向經(jīng)濟(jì)衰退的。

指向經(jīng)濟(jì)衰退的，比如在北京送外賣(mài)的人越來(lái)越多，說(shuō)明就業(yè)不好，而外賣(mài)進(jìn)入門(mén)檻底，結(jié)果是外賣(mài)單子越來(lái)越難搶。

再比如樓里面送快遞的小哥說(shuō)快遞比疫情期間少了不少，一方面是大家能出去了，有些東西無(wú)需快遞；另外一方面也反應(yīng)老百姓捂緊錢(qián)袋子，減少線上消費(fèi)。

而指向經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的，比如疫情防控措施放開(kāi)后，餐館火爆，不少朋友反應(yīng)訂不到位置；周末外出的時(shí)候，公園里人流擁擠，大家都出來(lái)逛逛就說(shuō)明口袋里還有錢(qián)，經(jīng)濟(jì)也應(yīng)該不錯(cuò)；再比如，海洋館在疫情放開(kāi)之后每個(gè)周末都人滿為患，排隊(duì)等候跟海豚合影的隊(duì)伍之長(zhǎng)前所未有，說(shuō)明體驗(yàn)性消費(fèi)大受歡迎。

這些相互矛盾的現(xiàn)象，不僅讓普通老百姓云里霧里，不清楚經(jīng)濟(jì)到底是好還是壞，連知名經(jīng)濟(jì)學(xué)家們的判斷也迥然各異。

復(fù)蘇不均衡我們的觀點(diǎn)一直很明確，當(dāng)前庫(kù)存周期的上行期已經(jīng)啟動(dòng)（具體請(qǐng)參見(jiàn)發(fā)表在楓瑞視點(diǎn)公眾號(hào)的文章《向陽(yáng)而生-2023年A股和港股投資展望》），經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇在路上。但是不同行業(yè)的復(fù)蘇步伐是不一樣的，有先有后。即使在同一個(gè)行業(yè)中的不同階段，復(fù)蘇的腳步也是不一樣的。因此，細(xì)致甄別經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的跡象十分重要。

本次經(jīng)濟(jì)是從疫情三年中走出之后開(kāi)始復(fù)蘇步伐的，這也導(dǎo)致此次復(fù)蘇的一個(gè)最大特點(diǎn)是服務(wù)業(yè)復(fù)蘇快于制造業(yè)復(fù)蘇。從制造業(yè)和服務(wù)業(yè)的采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)就可以看出這一點(diǎn)。

中國(guó)官方制造業(yè)和非制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)均在2022年12月觸底回升。但是，制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)僅僅從去年12月的47%回升到今年2月份的高點(diǎn)52.6%，3月份又回調(diào)到51.9%，反應(yīng)制造業(yè)的復(fù)蘇進(jìn)程并不穩(wěn)固。

而非制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)則從去年12月的41.6%一路上行，到今年3月份達(dá)到2011年6月以來(lái)的最高點(diǎn)--58.6%，反應(yīng)服務(wù)業(yè)的復(fù)蘇非常強(qiáng)勁。非制造業(yè)復(fù)蘇強(qiáng)勁與疫情防控措施放開(kāi)有較大的關(guān)系。三年疫情之后，報(bào)復(fù)性消費(fèi)確實(shí)來(lái)了。

值得注意的是，非制造業(yè)，也即服務(wù)業(yè)的復(fù)蘇對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇很關(guān)鍵。

2022年，我國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值中，第三產(chǎn)業(yè)、也即服務(wù)業(yè)增加值為638698億元，占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重為52.8%。這意味著服務(wù)業(yè)復(fù)蘇，經(jīng)濟(jì)的一半就復(fù)蘇了。另外，服務(wù)業(yè)吸納近一半的勞動(dòng)力。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，2021年我國(guó)第三產(chǎn)業(yè)就業(yè)人口為3.59億人，占全部就業(yè)人口的比重為48%。

服務(wù)業(yè)的蓬勃發(fā)展，將會(huì)增加就業(yè)人口的工資收入，繼而帶動(dòng)消費(fèi)的進(jìn)一步復(fù)蘇，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的良性循環(huán)。近期，淄博燒烤火出天際，淄博被調(diào)侃回到了2000年齊國(guó)的鼎盛時(shí)期。這其實(shí)也從側(cè)面反應(yīng)了服務(wù)業(yè)對(duì)一個(gè)城市經(jīng)濟(jì)發(fā)展和繁榮的重要性。

制造業(yè)復(fù)蘇不均衡跟服務(wù)業(yè)強(qiáng)勁復(fù)蘇形成對(duì)比的是，制造業(yè)的復(fù)蘇相對(duì)溫和，且不同行業(yè)的復(fù)蘇是不均衡的。

制造業(yè)中復(fù)蘇最先開(kāi)始的行業(yè)是裝備制造業(yè)。裝備制造業(yè)是為國(guó)民經(jīng)濟(jì)進(jìn)行簡(jiǎn)單再生產(chǎn)和擴(kuò)大再生產(chǎn)提供生產(chǎn)技術(shù)裝備的工業(yè)的總稱，即“生產(chǎn)機(jī)器的機(jī)器制造業(yè)”，是為滿足國(guó)民經(jīng)濟(jì)各部門(mén)發(fā)展和國(guó)家安全需要而制造各種技術(shù)裝備的產(chǎn)業(yè)總稱。股市中常提到的工業(yè)母機(jī)就是這個(gè)行業(yè)。

在上一輪庫(kù)存周期中，裝備制造業(yè)的采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)在2019年1月份達(dá)到底部，當(dāng)月值為49.4%。而后該指數(shù)震蕩上行，2020年3月達(dá)到上行階段的最高值54.5%之后，開(kāi)始下行周期。到2022年4月份，到達(dá)庫(kù)存周期下行期的最低點(diǎn)45.8%。而后啟動(dòng)了新一輪庫(kù)存周期的上行期。

從裝備制造業(yè)的庫(kù)存周期走勢(shì)可以看出，該行業(yè)在2022年5月份就開(kāi)啟復(fù)蘇，領(lǐng)先整體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇近一年的時(shí)間。

第二個(gè)復(fù)蘇的行業(yè)是鋼鐵行業(yè)。鋼鐵行業(yè)的采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)在2020年5月份到達(dá)上一輪庫(kù)存周期的高點(diǎn)，當(dāng)月值為50.9%。在2022年7月份到達(dá)庫(kù)存周期的低點(diǎn)，當(dāng)月值為33%。而后開(kāi)始新一輪庫(kù)存周期的上行期。

無(wú)論是裝備制造業(yè)還是鋼鐵行業(yè)，都屬于周期性行業(yè)。看完上面的分析，投資者可能立刻會(huì)產(chǎn)生一個(gè)問(wèn)題：是不是所有的周期性行業(yè)都會(huì)先行復(fù)蘇？答案是NO。

跟國(guó)際經(jīng)濟(jì)聯(lián)系緊密的周期性行業(yè)，尤其是上游原材料行業(yè)包括有色金屬、石油等大宗商品仍處在收縮狀態(tài)。這些商品受到全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的影響。今年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇而歐美國(guó)家將進(jìn)入衰退，對(duì)這些商品的全球性需求是回落的。

有色金屬的采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)走勢(shì)也印證上述判斷。有色金屬的采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)2021年4月達(dá)到上一輪庫(kù)存周期的高點(diǎn)，當(dāng)月值為56.3%，之后一路下行。截止2023年1月，創(chuàng)出新低，達(dá)到21.9%。我們判斷歐美經(jīng)濟(jì)今年大概率進(jìn)入衰退，有色金屬行業(yè)的采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)有可能在今年繼續(xù)創(chuàng)出新低。

綜上，各個(gè)行業(yè)都有各自的復(fù)蘇步伐。專業(yè)人士不應(yīng)該一味地悲觀，一口咬定經(jīng)濟(jì)還在衰退之中；也不應(yīng)該一味地樂(lè)觀，看不到經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不均衡。

股市短期仍有上行動(dòng)力最后復(fù)盤(pán)一下上周的股市。上周，在全球16個(gè)主要國(guó)家和地區(qū)的指數(shù)中，只有深成指下跌，一周跌幅為1.4%。其余15個(gè)國(guó)家和地區(qū)的指數(shù)均上漲，巴西指數(shù)領(lǐng)漲全球。全球股市的普遍上漲可能與美元指數(shù)的下跌有關(guān)。

上周，美國(guó)公布的3月份消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)顯示通脹有緩和跡象，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)在5月份加息25個(gè)基點(diǎn)之后將會(huì)開(kāi)啟降息的操作。

受此影響，美元指數(shù)上周一路回調(diào)，跌破2月下旬的低點(diǎn)。我們判斷美元指數(shù)再向下的動(dòng)力恐怕不足，因?yàn)槊绹?guó)通脹韌性仍然很強(qiáng)，美聯(lián)儲(chǔ)是否在5月加息之后就停止加息操作仍然不確定。

A股上周不僅深成指下跌，其他主要指數(shù)除了上證指數(shù)外均下跌。其中科創(chuàng)50跌幅最大，一周跌幅為2.14%，主要原因是與人工智能相關(guān)的股票大幅調(diào)整。

隨著1季報(bào)發(fā)布逐漸深入，市場(chǎng)密切關(guān)注人工智能相關(guān)公司的1季報(bào)情況。我們判斷其中一些公司的1季報(bào)不會(huì)有比較好的表現(xiàn)。短期炒作情緒消退后，這些公司的股價(jià)很可能面臨較大幅度的回調(diào)。

總體看，A股短期在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的推動(dòng)下仍有上行動(dòng)力，但是海外風(fēng)險(xiǎn)不可不防。如果海外風(fēng)險(xiǎn)如銀行業(yè)危機(jī)繼續(xù)深入，A股也將會(huì)受到波及。

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