市場被不知道的不知道嚇壞了。
對于A股投資者而言，不知道的不知道包括疫情何時能夠結束，會不會持續蔓延以及是否會有新的變種出來，經濟增長前景能否變好。還包括大盤是否已經到了底部，上漲和下跌的推動力都會是什么。
A股上周僅有兩個交易日，指數層面一片慘淡，上證指數跌幅最小，一周下跌1.49%，創業50跌幅最大，兩個交易日累計跌幅4%。行業上，在申萬31個行業中僅有9個行業上漲，22個行業下跌。跌幅領先的行業包括房地產、美容護理和社會服務。
A股未能延續節前的上漲態勢主要還是受到疫情的影響。
野村證券香港預測雖然內地近日確診數字有所回落，但目前未見到奧密克戎疫情進入尾聲的跡象，而當局仍然非常堅定維持清零策略。截至5月3日受封城措施影響的地區約占中國GDP總量的31%。疫情不可預測，經濟前景也難以預期，投資人處在迷茫之中。
對于港股投資者而言，不知道的不知道包括香港的疫情會不會反復以及經濟復蘇會不會一帆風順。還包括外資是否會持續流出以及中美關系未來走向。
港股恒生指數上周在全球16個主要國家和地區的指數中表現最差，一周下跌5.2%。恒生12個綜合行業全線下跌，跌幅居前的是醫療保健、資訊科技和非必需消費，分別下跌11%、9%和7%。上周有傳言美國可能將香港銀行剔除出SWIFT結算系統，外資從港股恐慌出逃。
而對于美股投資者而言，不知道的不知道包括利率會上漲到什么水平以及股市調整何時結束。美股市場經過13年的牛市，投資人突然發現可能要面臨前所未有的挑戰。
首先，美國當前的債務規模是上世紀40年代以來最高水平。其次，當前的通脹水平是上世紀70年代以來最高的。最后，當前的股市估值水平處在1929年大蕭條前和2000年互聯網泡沫破滅前的水平。
歷史上看，高債務規模和高通脹其實是有內在聯系的。
上周美聯儲啟動2018年以來的第二次加息，美國國債收益率隨即突破3%，上升到3.12%，是2011年5月以來的最高水平。
利率的持續上升意味著美國高達30萬億美金的國債付息壓力的增加。如果按照3%的利率計算，30萬億美金國債的利息支出就達到9000億美金。美國2021年財政收入約7.3萬億美元，財政支出10.4萬億美元。9000億美金的利息支出占財政收入和支出的比例分別為12.3%和8.7%。
上世紀40年代，美國也面臨巨額債務，解決辦法是通過通脹對消費者征收隱性稅收。事實上，美國國債利息支出占財政收入的比例在1940年高達14.1%。但美國在1940年代末期通脹達到一個高峰，之后到1960年，消費者物價指數同比漲幅上漲到4%以上。這使得美國實際利率較長時期保持在負區間，幫助美國國債利息支出占財政收入的比重到1960年下降到了10%以下，并一直保持到上世紀80年代。
當前，美國通脹嚴重超出市場預期，消費者已經被迫繳納隱性稅收。
上周公布的4月美國非農就業數據顯示私營部門勞動者4月份平均時薪同比增長5.5%，略低于3月份5.6%的增幅。但工資漲幅仍遠低于3月份消費價格同比漲幅，后者高達8.5%。這表明雖然很多工人的工資大幅上漲，但仍可能苦于支付更加昂貴的汽油、食品和房租。
對美國政府而言，通脹能夠緩解債務壓力。對美國老百姓而言，通脹意味著生活水準的下降，意味著雖然掙的錢多了，但是買來的面包更少了。但為了處理高懸于頭頂的巨額債務，美國政府也許希望通脹保持一定的水平。
因此，債務在通脹面前可能不是問題，但美股當前面臨的高估值是一個嚴重的問題。高通脹下，美聯儲不得不持續加息，對美股估值就會造成持續的壓制。因此，美股的調整可能還遠遠沒有結束。
橡樹資本的創始人馬克斯在他2001年發表的備忘錄《你無法預測未來，但可以未雨綢繆》中寫道：乍一看，這似乎是一個矛盾的說法。如果無法預測，我們又該如何做好準備？
換言之，如果最嚴重極端事件和最有影響力的外因事件無法預測，我們又如何能夠為之做好準備？我們可以通過理解這些事件終究會發生，來做出準備，并且在經濟發展和投資者行為導致市場更容易受到意外事件的破壞時，更加謹慎地構建我們的投資組合。
總之，未來的不確定性讓投資人心懷不安。但正如霍華德所言：小心駛得萬年船。
English summary
The unknown unknown in domestic and abroad market has caused sharp sell-off. In A-share uncertainties around the pandemic made it hard to predict the economic prospects. In HK market uncertainties around Sino-US relationship caused international investors to dump stocks in panic.
The US stocks were faced with triple challenges including high inflation, high debt levels and high valuation. From history perspective the US government would like to have inflation run high to solve debt issues. Yet stock valuation might come under pressure as the Federal Reserve would have to lift interest rates to keep up with the inflation.
For investors it should be wise to take caution in dealing with the unknown unknown. And there are ways to tide over the challenges.
For those who would like to have a detailed English version, please contact [email protected] you!
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